【研究报告内容摘要】
2019年年报数据摘要:2019年收入 111.35亿,减少 2.47%;归母净利润为 9.92亿,增长 7.15%;扣非净利润为 8.97亿元,减少 1.14%。eps 为 0.37,跟预告一致;每股经营性现金流为 0.95元/股。分红方案为每 10股派 1.56元(含税)。
2019年 q4收入 28亿元,同比、环比分别下滑 2.41%、4.48%;扣非净利润 2.18亿元,同比环比分别增长 4.45%、11.78%。毛利率同比下降 3个百分点,环比持平,但净利率同比、环比分别提高 0.51、1.12个百分点。
特种产品收入增长 7%达到 24亿元,毛利达到 12亿元,毛利率稳定在 49%。其中主要是消化性能类产品(酶制剂)增长 12%、喜利硒营养健康类产品增长 27%、美国奶业复苏拉动反刍动物类产品增长 11%(四季度增长最快,达到 27%),水产业务增长 17%、霉菌毒素管理业务增长 12%。蛋氨酸中国市场增长 21%,拉动功能性产品毛利率稳定在 30%。维生素 a 全年产量平稳。
公司是全球蛋氨酸第二大企业,疫情全球发酵有可能导致蛋氨酸供应紧张刺激价格上涨: 蛋氨酸价格自 2014年以来一路下跌,主要是跟巨头扩产有关。尤其是2018-2019年赢创新加坡 15万吨产能和住友 10万吨产能对亚太地区价格冲击明显,在 2019年 11月份价格跌至 1.7欧元/kg,后来在安迪苏和赢创不可抗力声明下,价格企稳反弹。2020年春节后,山东地区固体蛋氨酸价格已经反弹近 20%左右,达到 22.75元/kg,均价相比 2019年提高约 10%。
2020年蛋氨酸反倾销有望出台。如果初裁成立,则有望支撑蛋氨酸价格走强:2019年 4月 10日,商务部发起对原产于新加坡、马来西亚和日本的进口蛋氨酸的反倾销立案调查;2019年 12月份召开听证会,初裁结果可能在 2020年中期公布。据博亚和讯统计,2019年中国进口固体蛋氨酸 22万吨,其中新加坡、马来西亚和日本进口合计 19万吨,占进口总量的 87%。
va 供给可能受疫情影响产量收缩。va 寡头格局明显,全球只有 6家供应商,国外有帝斯曼、巴斯夫、安迪苏(3700吨),国内是新和成、浙江医药、金达威;
而且技术壁垒很高;帝斯曼、巴斯夫和安迪苏合计产能占比 50%。如果海外疫情影响导致供应收缩,维生素价格有望上涨。2019年整体价格呈现下行趋势,但随着疫情爆发后,价格相对 2019年底上涨超过 50%。
公司拟以现金方式收购少数股东权益 15%的普通股股权。如果收购成功,公司将持有安迪苏营养集团 100%股权,增厚公司业绩。
投资建议:
1、蛋氨酸下游主要是饲料添加剂,公司预计全球增速 5-6%,中国增速略高于全球1-2个百分点。ihs markit 统计,2019年全球饲料添加剂市值估计为 183亿美元,2019-2024年将以 3.6%的年均增速继续增长,高于全球 gdp 增速。
2、随着肉类加工生产、人口增长、财富创造和全球可持续发展的驱动,新兴国家和地区膳食偏好转向高蛋白质的食物,发达国家则趋向于更健康的食品概念。
3、公司 2018年完成了客户订购流程数字化改造,因此疫情期间不但巩固了市场,而且还开拓了新的市场((已在美国完成产品注册,并在 2019年下半年开始正式销售)。
4、我们预计 2020-2022年 eps 为 0.48、0.51、0.59元/股,对应 roe 分别为 8.8%、8.8%、9.5%,给与“增持-a”评级。
风险提示:蛋氨酸、va 等产品价格大幅下跌风险、下游养殖行业需求不及预期、产能释放不及预期或行业扩张过快导致价格下跌,以及原料天然气等产品价格大涨导致成本上升过快等。

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